中國基金報記者 任子青

日前，中國證券投資基金業協會就《私募證券投資基金運作指引》（下稱《指引》）向社會公開征求意見。《指引》共計32條，對私募證券投資基金募集、投資、運作管理等環節提出規范要求。

《指引》發布后，募集及存續門檻、規范申贖管理、鎖定期安排、組合投資等方面的要求引發市場關注。業內人士表示，《指引》進一步規范了私募證券投資基金業務，有序推動私募證券投資基金行業健康發展，對私募基金管理人提升專業投資能力和服務能力具有積極意義。

私募證券投資基金迎新規

1000萬募集及存續門檻引關注

具體來看，《指引》對私募證券投資基金的募集、投資、運作管理等環節予以規范。

排排網財富合規風控總監黃立波表示，此次新規涵蓋的內容廣泛，從資金端、資產端、內控、信息披露等多個方面，對基金管理人提出了非常高的要求，特別是“初始募集及存續規模不得低于1000萬元”、“申贖頻率不得高于每月一次”、“鎖定期不少于6個月”、“雙25%”、“杠桿率不得超過200%”、“禁止結構化發債”等規定關注度較高。

上海錦天城（廣州）律師事務所高級合伙人許瀚律師補充道，上市公司30%流通股限制、債券投資“雙10%”限制、提高衍生品交易門檻和交易限制同樣值得關注。

據記者了解，在《指引》的各類規范要求中，私募管理人對募集及存續門檻的相關要求尤為關注。《指引》明確，私募證券投資基金的初始實繳募集資金規模不低于1000萬元人民幣。基金合同中應當明確約定，除市場波動導致凈值變化外，連續60個交易日出現基金資產凈值低于1000萬元人民幣的，該私募證券投資基金進入清算流程。

對此，漢坤律師事務所金融資管部毛慧律師認為，《指引》對私募基金的募集以及存續門檻做出強制性要求，能夠確保基金擁有足夠的規模進行有效的投資管理。這項規定也會使得部分迷你私募基金面臨清盤風險，基金管理人應當及時調整以適應新規。

除了募集及存續門檻要求外，毛慧認為以下兩點也值得關注：在風險管理方面，《指引》提出了更高的要求，包括對鎖定期、投資范圍、禁止多層嵌套以及杠桿比例等方面進行規定；在投資者保護層面，《指引》明確要求主要投向流動性較低資產、衍生品、境外資產的私募證券投資基金，投資者風險評級不得低于該基金的風險等級，此項特殊投向適當性匹配要求在保護投資者的同時，可能會對投資范圍產生限制。

值得注意的是，《指引》對于采用組合投資首次提出“雙25%”限制，這一規定也在行業內引發討論。《指引》明確，單只私募證券投資基金投資于同一資產的資金，不得超過該基金凈資產的25%；同一私募基金管理人管理的全部私募證券投資基金投資于同一資產的資金，不得超過該資產的25%。

對此，有業內人士指出，這類限制會使私募失去一定的操作靈活性，對于那些集中度較高的管理人而言，可能有所誤傷。但也有部分私募稱，靈活并不代表可以打“擦邊球”，過度靈活反而會滋生行業亂象。

“目前市面上按業績排名的私募產品有很多是投資者沒聽過或買不到的，一些私募管理人會用較少的自有資金參與單票或少量股票投資，甚至加杠桿來打造業績，通過排名打響名氣，嚴重誤導投資者，擾亂正常的行業競爭。”一位資深私募人士表示，此次征求意見稿對這類情況進行規范，意在引導私募證券投資基金管理人提升專業投資能力，將業內競爭回歸到投資策略和合規操作上，未來朝著良性的方向發展。

“迷你”產品面臨清盤

部分私募機構已著手調整

《指引》發布后，在募集及存續的1000萬元最低規模要求下，是否會導致部分產品面臨清盤，是否會出現私募管理人數量大幅減少的情況，成為業內重點討論的話題之一。

上海某股票私募機構直言，對于那些募資能力不夠、投資能力欠缺、小微產品居多的管理人而言，會出現產品清盤的現象。目前來看，一方面私募可能會對規模小的產品進行合并，另一方面私募還是得靠業績和規模使產品遠離清盤。

毛慧表示，那些不符合《指引》要求的私募證券投資基金，需要在過渡期調整其投資策略和風險管理措施以符合新的規定。如果某些基金無法按照新的指引進行整改，如某些迷你基金連續60個交易日出現基金資產凈值低于1000萬元人民幣，則可能面臨清盤。

但在毛慧看來，這種情況不會大規模出現，大多數基金管理人有足夠的靈活性和專業知識來適應新規則，并進行必要的調整，這些調整可能包括改變投資策略、提高合規性和風險管理資源、重新設計產品和定價等。無論如何，這都是一個需要時間和精力的過程，也是私募證券投資基金行業朝著更加規范、透明和穩健的市場發展的必要步驟。

具體到業務層面，已有不少私募開始著手調整。平方和投資表示，“對我們而言，未來業務影響包括產品合同變更、收益互換產品杠桿降低、小于1000萬元規模產品的清盤等。后續我們將加強市場資金募集，爭取在《指引》正式實施前，增加此類產品規模。”

“因為1000萬元門檻的要求，我們會清掉一部分產品，但實質性影響不大，主要是之前因客戶贖回后規模變得較小的產品。公司對此也是支持的，1000萬元以下的產品清盤了，反而不會占用太多人力、物力資源。”某中型量化私募表示。

黃立波認為，《指引》的相關規定將大大提高私募證券基金的準入門檻，那些規模小、投研能力不足的中小型私募，其生存空間將進一步受到限制，私募證券基金行業或面臨大洗牌。

規范私募證券投資基金業務

促進私募行業健康發展

對于此次《指引》的發布，毛慧表示，這是中國金融監管機構對于私募基金行業管理的一次重要改革嘗試，監管部門在不斷優化和完善私募基金相關合規要求。《指引》明確底線要求，針對重點問題予以規范，完善私募證券投資基金運作規則體系，可以預見，未來私募證券投資基金和私募資產管理計劃將在一定程度上統一規則，逐步拉平監管標準。

立足于私募基金行業，毛慧認為，《指引》的影響主要體現在三個方面：一是更加明確的運作規則。《指引》為私募證券投資基金的設立、募集、投資、運作等各個環節設定了更加明確的規則，有利于提升市場透明度；二是風險控制的強化。《指引》強調了風險控制的重要性，規定了一系列風險管理和內部控制的要求，對設置復雜架構、多層嵌套等規避監管的行為進行嚴格禁止，從而有助于提升私募基金的風險管理能力；三是提升市場競爭力。《指引》將推動私募基金行業的專業化和標準化，這將提升中國私募基金市場的全球競爭力，吸引更多的外資進入中國市場。

《指引》的制定目的是為了扶優限劣、整治“小、亂、差”等行業亂象。許瀚表示，雖然短期來看，證券私募行業可能會經歷“陣痛期”，但長期而言，《指引》的相關內容有利于私募基金行業規范發展。

平方和投資表示，《指引》對禁止通道業務、募集及存續門檻、規范申贖管理、鎖定期安排、組合投資等制定了詳細規則，此次征求意見稿的發布，對私募行業影響巨大，對私募基金管理人提升主動管理能力和服務能力具有積極意義。

黃立波也認為，整體來看，此次新規部分條款對標了私募資管計劃的運行規則，使私募基金領域的監管要求與***體系下的其他資管產品相統一，進一步壓縮資管新規和私募監管之間的監管套利空間。此外，由于私募證券基金已成為資本市場重要的機構投資者，此次新規落地后，或將重塑整個資管行業的格局，產生新的業務模式。

上海某股票私募機構也表示，此次征求意見稿影響較大，一定意義上重新規范了私募行業的發展，大大提高了陽光私募的進入門檻和運作門檻，進一步規范了行業監管，很多中小微私募可能逐漸消亡，對私募及有業務關聯的相關銷售機構都有一定顛覆性。整體而言，縮小了業內套利空間，將推動我國資管行業健康發展。